往期雜誌查閱
按總期數:第
按年份期數:
 首頁 > 觀察時評 > 正文
中國央行目前無需實施 資產購買操作背後的邏輯
■ 文/蔡恩澤 財經媒體專欄作家﹑晶蘇傳媒首席分析師 [第3503期 2021-10-11發表]
從貨幣政策角度來說,資產購買操作並非常規的貨幣政策工具,而是央行在市場出現問題時應急性的臨時性的選擇,是救市場於水深火熱中被逼無奈的特殊干預手段。

金融危機以來,美聯儲、歐洲央行、日本銀行等多家央行啟動了規模空前的資產購買計劃,是在利率接近下限時,策應量化寬鬆,為市場提供額外的政策刺激,為化解流動性危機增加砝碼。

美銀美林分析師邁克爾·哈特奈特(Michael Hartnett)在2020年的一份報告指出,過去8週,各國央行平均每小時購買了24億美元的金融資產。

當前全球主要發達經濟體的利率長期趨於下降,一些經濟體的政策利率已接近於零利率甚至負利率。其宏觀調控的貨幣政策捉襟見肘,不得已而實施資產購買操作。

凡有存在,必有一定的合理性。央行購買金融資產,在一定程度上起到了緩解金融市場壓力,在短期內為市場主體提供了流動性,有利企業生存發展。就好像一個無精打采的病人吸了一口鴉片,突然間神清氣爽。

但是,全球央行買出來的“繁榮”畢竟能維持多久?央行實施資產購買操作畢竟是在貨幣政策工具子彈基本打光情況下的黔驢之技,如長期使用,就會產生依賴,其弊端顯而易見。

首當其衝的是危害金融市場功能。金融市場具有聚斂、定價、配置等基本功能,發揮融投資、價格發現、提供流動性調節等作用。若央行長期實施資產購買操作,就會危害市場天然結伴、客觀詢價、自我調節的功能,最終讓市場停擺失靈。

其次是財政赤字貨幣化。從本質上說,央行本身並沒有錢,它的錢是印鈔機印出來的,並非貨真價實的財富,只有投放市場才能產生財富效應。央行購買資產,沒有真金白銀,只好開動印鈔機。這些簇新的票子從市場上購買資產後在市場上流通,其實是國家財政的又一筆赤字,將財政赤字貨幣化,與國家財政增發國債是殊途同歸。

再次是損害央行聲譽。如果央行不斷地從市場購買資產,頻繁參與金融資產市場交易,就將市場監管人變成了交易人,有損央行監管聲譽。比如美聯儲入市購債不到10天就踩雷了。美聯儲2020年4月9日宣布,擬購買已降級至垃圾級的“墮落天使”債,並且還可以運用企業信貸工具,直接購買類似於HYG、JNK這樣的垃圾債ETF。不幸的是,美聯儲在正式入場購債不到10天,它所持有的租車公司赫茲(Hertz)因資不抵債申請破產保護,申請時該公司淨資產為負28億美元。央行直接干預市場,持有企業的證券,讓自己變身資本市場中最大的中介,還要履行最後貸款人的功能,集雙重身份於一身,使自身的定位變得不倫不類,失去了公正鶴立的資格。

此外是模糊央行解決市場失靈和貨幣政策立場之間的界限。解決市場失靈靠政策有形之手干預,貨幣政策立場是央行調控金融市場的具體操作站位,兩者有聯繫又有區別。央行實施資產購買操作,說到底是向市場投了一枚煙幕彈,讓人們既以為央行是為了解決市場失靈,又以為這是央行的貨幣政策立場,混淆了其中的界限,變成誤打誤撞的盲目操作。

其實,每一筆超常規的政策刺激,都是向未來透支的。上述的分析旨在揭示央行通過實施資產購買操作實現量化寬鬆是飲鴆止渴的下下策。央行慷慨解囊有可能留下金融風險的隱患,剜肉補瘡,給經濟帶來的結構性傷害,並產生大量金融泡沫,以虛假繁榮掩蓋實質衰退,這可不是一下子就能夠糾正過來的。

有鑒於此,央行要遏制實施購買資產操作的衝動,不到萬不得已,莫要涉足此策。就像一個叫喊疼痛的病人一樣,不到最後關頭,不要過早地注射杜冷丁止痛劑,以免損傷神經中樞。

就中國而言,中國央行目前無需實施資產購買操作,其背後的邏輯是:

從宏觀經濟層面來說,通過實施積極的財政政策和穩健的貨幣政策,並由逆週期調控轉變為跨週期調控,中國經濟潛在增速仍有望維持在5%~6%的區間。而經濟增速保持在合理區間,又反作用於財政政策和貨幣政策,使其有一定的回旋餘地,有充沛的操作空間,這其中,中國目前完全可以通過實施正常的貨幣政策保持金融市場穩定,不需要通過實施資產購買操作這類極端的調控手段來干預市場。

從利率市場化層面來說,經過近30年來持續推進利率市場化改革,碎步慢走,蹣跚而行,目前我國已基本形成了市場化的利率形成機制、傳導機制,構建了較為完整的市場化利率體系,銀行體系的流動性主要依靠貨幣政策工具來調節完成,通過及時釋放貨幣政策調控信號告知商業銀行,調節資金供求和資源配置,從而達成貨幣政策目標。目前中國的真實利率略低於經濟增速,處於較為合理的水平,收益率曲線也可望保持正常的、向上傾斜的形態,可延長正常貨幣政策實施時間,不需要實施資產購買操作來應急。

 
▲中國貨幣政策具備自主性、不跟風,有自己的獨立運籌路數和空間。圖為位於北京的中國人民銀行。(視覺中國圖片)

從貨幣政策工具獨立性來說,中國貨幣政策具備自主性、不跟風,有自己的獨立運籌路數和空間。比如今年6、7月間,同樣是調整存款準備金,內外有別,人民幣存款準備金率下調,外匯存款準備金率上浮,這一降一升,升降之間,彰顯中國貨幣政策內外兼修的功夫。在量化寬鬆上,中國不需要跟在美聯儲後面亦步亦趨,中國也不需要隨大流。中國有中國的國情,中國有中國的應對全球經濟蕭條的錦囊妙計,人民幣不是美元的附庸,中國金融市場也不是美國金融大鱷的跑馬場。

當然,我們也不能把話說死,不可拒資產購買操作於千里之外。如遇突發事件,確有必要,作為調節宏觀經濟的一種武器也未嘗不可試一試呢。不過,一定要遵循三原則:一是幫助而非替代市場,不可越俎代庖;二是出手要快,速戰速決;三是壓縮規模,適可而止。

中國將繼續深入推進利率市場化改革,既“放得開”,也“形得成”。通過繼續加強金融監管、優化營商生態環境、硬化預算約束機制、化解金融風險,為進一步深化利率市場化改革提供更加有利的條件。


經導全媒體矩陣
經典時刻
總編輯話你知
識港--在這裏認識香港
《經濟導報》電子雜誌3504期
新時代新征程
經導系列雜誌-《中國海關統計》
《經濟導報》經典版面